投资中最难的，不是分析公司，而是克服认知误判

——查理·芒格

前天跟朋友在西湖散步，聊起泡泡玛特，不经意间来了一句：“如果拥有泡泡玛特这样的公司的一部分所有权，在全球各地都能看到“自家”企业的乐园门店，想必会很有趣。”

但说完就意识到自己犯了一个认知误判，这种误判会让人做出错误的投资决策。

这种认知误判叫做：喜欢 / 热爱倾向，所谓的“爱屋及乌”，只是因为情感上喜欢，然后自动美化公司、高估他的价值，忽略风险与基本面，做出错误的投资决策。

好的价值投资者必须是一个极致理性的人，感性的因素越少越好。当然，生活是需要感性的。

马斯克早年转发过一条 Twitter（下图），遍历了 50 种常见的认知偏差，用 AI 很容易知道自己的某个想法在犯哪种错误。

在我看来，只要是让你思考的重心不在未来自由现金流上的东西，都是一种认知误判。

经营企业也是一样的，只要你的工作重心不在用户身上，就是最大的不本分。

比如，很多人因为喜欢俞敏洪这个人，就跑去买东方甄选的股票，这里的“人”也有可能是马斯克、马云、雷军，李想、李斌、刘强东这些聚光灯下的明星创始人。

这些本质上都在用情绪和崇拜，替代了对企业真实价值的计算。

价值投资就 2 件事，其一是计算内在价值，其二是控制情绪。我们无时无刻不在抵御情绪对我们的影响，这种影响的背后都是某种认知误判，会让不理性的人心力交瘁，或者叛变革命。

比如锚定效应，茅台从 5 年前的 2600 跌到现在 1400，好便宜，PE 从 60 多倍到了现在的 20 倍，更便宜了。

投资只看未来，我们可以认为茅台便宜，但一定不是基于过去的某种数值，而是基于未来挣钱能力的判断，判断完以后还觉得便宜，那才是真的便宜。

一旦你在用过去的某个数据来解释当前价格的便宜与否的时候，你就在犯一种认知错误。时刻提醒自己，以前的价格跟今天的价值没有必然关系。我们总是站在现在眺望未来。

还有从众效应，所谓的随大流，我今天刷视频号，看到所谓的“医药女神”葛兰也开始买入光模块龙头中际旭创，现在除了张坤，公募的这些明星经理都开始配置，那你是怎么思考的呢？

你当然可以选择跟着他们一起买，准没错。我也没说中际旭创就不是价值股，我只是看不懂未来自由现金流，所以不参与，你赚 10 倍、100 倍都跟我没关系，我就是这种性格，我又不管别人的钱，我也不跟你们竞赛谁赚的多，没有人对我施加压力。

我的投资激励来自于于认知被校验，而非简单的把钱给赚到，我试过很多次钱是赚到了，但赚钱的逻辑跟我想的不一样的，这种投资也没有那么开心，最典型的就是 2024 年投阿里，最后半年不到赚了 60%，但他股价涨的逻辑，跟我要投的逻辑，并不是同一个逻辑。

投资中还有一种常见错误是叙事谬误，AI 改变世界、新能源颠覆传统燃油车、光伏革命、中国企业出海征服全球、年轻人消费升级、老龄化催生医药需求...

我不是说投资可以不看趋势，趋势肯定是要看的，但在我的排序里：

守得住供给侧竞争优势的趋势行业＞守得住供给侧竞争优势的红利龙头＞守不住供给侧竞争优势的趋势行业＞守不住竞争优势的传统行业

守得住供给侧竞争优势的趋势行业，我的答案是苹果、腾讯、台积电、拼多多。

守得住供给侧竞争优势的红利龙头，我的答案是茅台、农夫山泉、福耀玻璃。

守不住供给侧竞争优势的趋势行业，比如很多大模型公司、很多新能源公司、几乎所有的光伏公司。

守不住竞争优势的传统行业，比如格力空调、永辉超市、广汽上汽北汽....

每次思维被分叉到关注未来现金流以外的噪音的时候，我就得把自己拽回来，回归到未来自由现金流这个投资中的“1”里面去。

而企业经营中的“1”还是用户价值，从长期的角度，“用户第一，股东第三”跟“股东第一，用户第三”没有本质区别，因为长期的股东利益必须服从于用户利益，用户都跑光了，还有什么股东利益。

关注拼多多股东信的人会发现，拼多多的管理层是不对短期投资者负责的，他们说的都是长期投资者的利益。

Costco 新员工入职手册中，道德准则第一页官方原文完整表述是：

1. 核心使命：为会员提供高质低价商品

2. 四大前置原则（按顺序）

① 遵守法律

② 照顾会员

③ 善待员工

④ 尊重供应商

3. 最终目标：如果我们遵循这四项原则…我们就将实现最终目标：为股东创造回报。

原话：If we follow the four principles… we will achieve our ultimate goal, which is to reward our shareholders.

你如果看到这段描述“我们就将实现最终目标：为股东创造回报”，觉得幻想破灭，Costco 这么伟大的公司，怎么会是为股东创造回报这么逐利呢。

其实公司这个载体本身就是为股东创造回报的，只是有短期与长期的区别，伟大的公司，看的都是长期，而不是短期粉饰财报。

这也是为什么我一直觉得，很多人看商业世界，最大的误判之一就是：把“用户第一”和“股东第一”对立起来，好股东是懂得“用户第一”，长期才能实现“股东第一”的道理的。

短期看，它们当然可能冲突。你今天降价，让利给用户，利润表可能难看一点；但长期看，真正伟大的公司，往往恰恰是因为：它不愿意透支用户，所以最后才能持续回报股东。

投资和经营，到最后都在做同一件事：不断识别噪音，回到本质。

最后送你芒格一句话：“成为一个理性、客观的人，这应该是人生最重要的追求。刻意追求理性真的有用，值得你付出一生的努力。”